| 超強的分析文~ www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1725609463.A.6FA.html 批踢踢實業坊›看板 Stock關於我們聯絡資訊 返回看板 作者webberchu (塵世中迷途生技小業務) 看板Stock 標題[心得]未來醫美王者 康霈 即將上市 時間Fri Sep 6 15:57:36 2024 醫美的王者 康霈 瞄準千億美元的溶脂針市場 康霈是一家在興櫃及國外臨床實驗網站很紅的公司 於是我開始研究康霈 越看是越覺得是一家很強的生技公司 於是我買進不少持股 有圖有真相 附上對帳單庫存 i.imgur.com/ANTz52X.jpeg 我從幾個面向來跟大家分析 一、市場規摸 二、產品 三、實驗數據 四、競爭對手 五、論文 六、專利 七、醫師看法 八、同場加映 九、市值思考 一、市場規模 2022年全球肥胖症人口高達25億人。自1990年以來，全世界成年人肥胖症人數增加了一倍 多，兒童和青少年（5至19歲）肥胖症人數增加了三倍。數據還顯示，2022年，43%的成年 人超重。(引用lancet Vol 403 March 16, 2024) 人類遠古基因就是會儲存脂肪以因應有一餐沒一餐的狩獵生活 但是現代人豐衣足食，反而造成全球1/8的人過度肥胖 而愛美是人的天性 也造成了減肥、塑身產業的大未來 巴克萊銀行（Barclays）表示鑒於減肥藥行業迅速發展，未來6年內 該行業規模未來有望到達2000億美元（新台幣6.1兆） 目前我們已經有看到諾和諾德及禮來在瘦瘦針大放異彩 i.imgur.com/OjcGX7J.png (引用自天下雜誌) 我認為接下來的這股風潮 一定會吹到康霈的溶脂針來 這裡有個很重要的觀念要說三次 康霈做的不是瘦瘦針! 是溶脂針! 康霈做的不是瘦瘦針! 是溶脂針! 康霈做的不是瘦瘦針! 是溶脂針! 瘦瘦針是指GLP-1 類似物來抑制食慾 因為吃的變少 人自然而然就瘦了 所以他適合用在體重過重、BMI較高的人 但是有減肥的人都知道 即便已經體重下降了 但某些部位特別難瘦例如下腹、側腰、大腿、雙下巴 如果為了瘦這些部位而體重過輕 反而變成臉頰凹陷、胸部縮小 整體外型反而瘦的不好看 最近有一個新名詞叫作「臭氧臉」(Ozempic Face) 描述使用瘦瘦針的人可能發生的面部脂肪減少的特定模式 導致面部脂肪細胞分解致面部脂肪萎縮 i.imgur.com/8wrFXAF.png 這篇報導了好萊塢一些明星使用瘦瘦針後產生的「臭氧臉」 i.imgur.com/QaC0uzX.png i.imgur.com/WsnzxhR.png 所以一昧的追求瘦身有時反而不見得是「美」 瘦的穠纖合度 洽到好處才是大家追求的自然體態 所以對於大眾而言 需要一個打哪裡瘦哪裡的溶脂針 會使用他的民眾包括: 1.曾使用過瘦瘦針減重到適合的體重，但是想再瘦局部的人 2.本身不胖，但是想瘦局部小腹、雙下巴等部位的人 3.對於線條要求的人，例如局部修飾脖子後的富貴包、背部熊腰虎背、副乳、膝蓋處脂 肪囤積 因此研究後發現 市場需要一個產品來滿足unmet needs 而這正是康霈產品CBL-514的強項 「想瘦哪裡打哪裡」 二、產品 過去在醫美界有二個大藥 一個就是遇到皺紋時 我們可以用Botox肉毒桿菌素 來讓皮膚變平 另一個就是遇到凹陷時 我們可以打玻尿酸 來補足凹陷 but 市場一直沒有一個有效的工具 能讓醫美醫師能安全、有效的雕塑身材 針對局部肚子的肥胖 目前市面上有抽脂、冷凍溶脂等 但有開刀手術風險或是效果不佳等問題 雖然目前市面上也有局部的溶脂針 但是他們大多都副作用多、療效也不佳 醫美醫師最怕的就是副作用跟風險了 一旦造成醫美客人的醫糾 後續處理都很麻煩 於是我花時間去比較市面上的局部溶脂針 i.imgur.com/EeybAwv.png (*參考Aesthetic Surgery Journal 2020, Vol 40(2) 123–132) 可以明顯看的出來 如果是用去氧膽酸的機轉會造成所有細胞的壞死 康霈CBL-514正是醫美醫師最愛的天菜 效果好且副作用少! CBL-514的產品因為副作低，所以可以打的劑量大 未來能應用在腹部、腰部、大腿、副乳、雙下巴等地方 從藥物機轉來說，細胞凋亡會比細胞壞死安全 i.imgur.com/OrfM35G.png (參考來源: 公司法說) 只有康霈是唯一能作到讓脂肪細胞凋亡 脂肪細胞凋亡的希臘文名字：Apoptosis 它的原意是指從某處掉落（Apo-from; ptosis-falling） 就像秋天的楓葉紅了 從樹上自然地飄落一般 歲月靜好 安靜而無聲 而大多數的產品都是走細胞壞死(necrosis) 就像颱風過境 滿目瘡痍 打到血管 造成出血瘀青 打到神經 造成神經受傷(笑容不對稱或顏面神經麻痺) 衛部藥輸字 第 027135 號仿單) 接下來我們再來比較市面上的機器溶脂 i.imgur.com/Z548Kq8.png 參考論文: 1.Paradoxical Adipose Hyperplasia After Cryolipolysis. JAMA Dermatology, 150(3), 317–319 2.Safety and Efficacy of Bilateral Submental Cryolipolysis With Quantified 3-Dimensional Imaging of Fat Reduction and Skin Tightening, JAMA Facial Plast Surg . 2017 Sep 1;19(5):350-357 3.Cryolipolysis in the United States-Review of the clinical data, J Cosmet Dermatol 2023 Nov:22 Suppl 3:8-14. doi: 10.1111/jocd.16029 4.A Systematic Review of Electromagnetic Treatments for Body Contouring, Ann Plast Surg . 2023 Feb 1;90(2):180-188 我注意到康霈的產品CBL-514 能填補醫師缺少工具的問題 就像廚師有了火一樣 可以用它來烹飪各種料理 醫師有了工具的話 皺紋可以用肉毒 凹陷可以用玻尿酸 局部脂肪可以用康霈 到了這邊 我們大約可了解康霈的產品 會橫掃整個醫美微整的市場 接下來讓我們來深入研究他的實驗數據 如果實驗數字好到像抽脂手術效果的話 可能會改變醫美的生態 三、實驗數據: 瘦瘦針取代了縮胃手術 造就了諾和諾德及禮來的瘦身帝國 目前全球及美國排名第一最熱門的醫美手術就是抽脂 如果能取代抽脂手術 那麼康霈就會是下一個醫美的霸主 下面讓我們來深度剖析康霈 看他是如何一步步廣積糧 高築牆 緩稱王 公司在2012年成立 康霈先是在臨床前的體外細胞(in vitro)及動物實驗 發現CBL-514有溶脂的作用 而且能夠達到只讓脂肪細胞凋亡的專一性 就像精準導彈只攻擊脂肪細胞 而不會傷及無辜平民(周邊的肌肉、神經、血管) i.imgur.com/v1hKrpV.png 參考資料來源: Induce Targeted Adipocyte Apoptosis: A Randomized, Phase IIa Study of CBL-514 Injection on Abdominal Subcutaneous Fat Reduction, Aesthetic Surgery Journal 2022, Vol 42(11)及康霈法說 在細胞及動物實驗取得成果後 公司在2018年開始進入人體一期實驗 在2019年第三季完成實驗 一期的實驗就顯示了良好的安全性及耐受性 而這樣的安全性也在後來的好幾個二期實驗中看到 接下來在2020年開始 康霈啟動了一系列的二期實驗 先說結論 所有的二期實驗數據 都達到顯著的局部溶脂效果 這也是我想重壓康霈的原因 想要預測一位學生會考的成績如何 那就是看他平常的模擬考成績 而康霈在多次的二期實驗模擬考 都拿到了高分通過的成績 先是在2020年初啟動Phase 2a探索劑量實驗 劑量分別180 mg、240 mg、300 mg 二周打一次、打1~4次、打在下腹部的脂肪層(圖示綠色的部分) i.imgur.com/do0FBqO.jpeg 經過四周及八周的追蹤結果如下 i.imgur.com/HMhPkg3.png (論文參考: Induce Targeted Adipocyte Apoptosis: A Randomized, Phase IIa Study of CBL-514 Injection on Abdominal Subcutaneous Fat Reduction, Aesthetic Surgery Journal 2022, Vol 42(11)) 在使用CBL-514注射240mg及300mg都達到很顯注的局部溶脂效果 只用300mg的小分子藥 就能讓人減少100ml的純脂肪 等於一個療程(1-4次注射)就可能減少一罐養樂多大小的小腹! 這是多麼讓人振奮的消息! i.imgur.com/8brLXai.png A圖是打針前，D圖是打針後四周，G圖是打針後八周 B圖是打針前，E圖是打針後四周，F圖是打針後八周 C圖是打針前，F圖是打針後四周，I圖是打針後八周 更重要的是 我先前提過 醫美產品要大賣 很重要的是不能有太大的副作用 在這次Phase 2a的實驗中 依舊展現了這樣的特質 於是在2020年底 康霈啟動了Phase 2 的stage1 有了上次實驗的信心加持 開始加大CBL-514的劑量 起跳用320mg i.imgur.com/wnylikY.png (參考資料: 康霈法說會) 而這次Phase 2 的stage1結果 也是不負眾望 CBL-514一次注射後即可顯著減少治療部位皮下脂肪 平均可減少110 mL到150 mL，最多可減少超過290 mL皮下脂肪 且藥物安全性與耐受度良好 我們試著想想看 如果只要注射一次 就能減少小腹1~3罐養樂多 CBL-514這樣的產品 致敬當年賈伯斯在iphone的發表會上說的 我會用Amazing, the best in the world, Incredibly affordable來形容他 目前已經確定CBL-514是完勝其他注射類跟儀器類的局部溶脂了 到了2022年初 康霈啟動了Phase 2 的stage2 這一次CBL-514要跟抽脂手術直球對決了! i.imgur.com/6NGmgZN.jpeg 在2023年10月公告數據 首先我們先來看抽脂的論文 抽脂的範圍如下圖 肚臍以上6公分到肚臍以下8公分 我們可以看到這篇國際醫美期刊論文結論 在部分上腹及下腹抽脂手術 統計能抽出的脂肪平均是183ml (參考論文Quantitation of the Results of Abdominal Liposuction，Aesthetic Surgery Journal 32(5) 593-600)(此期刊是醫美的指標期刊) 而康霈在2023/10最新數據 治療後平均可以減少312ml的脂肪! i.imgur.com/Qs0JrWF.png 我們可以看到在療效及安全性 康霈的CBL-514都比抽脂手術更有優勢 過去我們在新聞中可看到抽脂手術遇到的一些問題 i.imgur.com/A4pWKlO.png i.imgur.com/fQc64UX.jpeg i.imgur.com/hV6aNLp.jpeg 抽脂手術除了要面對麻醉風險、手術風險、傷口感染風險外 還有一個可怕的大魔王併發症「脂肪栓塞」造成肺栓塞 雖然發生率低，但是死亡率超過五成 i.imgur.com/cq61hHW.png 可以看看鄉民抽脂的心得分享 中間有很多辛苦的過程 www.ptt.cc/bbs/facelift/M.1552824394.A.76F.html 就算都挺過上述風險 還可能面對皮膚不平整、色素沉澱、皮膚鬆弛的術後問題 我們可以發現 就算抽脂手術有那麼多風險跟不方便 但是全世界還是趨之若鶩 可見需求有多麼大 我們可以閉上眼睛 試著想想看 如果有一個產品 不用開刀、不用全身麻醉、沒什麼嚴重副作用 也不用穿塑身衣跟術後護理照顧 在周未夜到東區的醫美診所打個針 周日又可以正常跟朋友去逛街吃Lady M下午茶 一個月後 小腹就能瘦312ml接近一罐啤酒大小 這樣的商品 能不大賣嗎? 這就是康霈CBL-514的威力 況且真正實際去抽脂的人可能只是冰山一角 如果有像康霈CBL-514這樣的產品出現 相信會有更多潛在客戶 i.imgur.com/oIhKexc.png 綜觀康霈的CBL-514能在不同的、嚴謹的實驗中 達到一致性且可重覆的效果 我認為在未來2b及三期都會有延續性 拿到藥證是指日可待~ 四、競爭對手 在新藥研發領域 難免有一些羊群效應 當下最紅的全身性減肥瘦瘦針 就有高達一百多個實驗正在進行中 都是針對全身性減肥 可以預見未來的競爭 但是在局部減脂這塊 目前市面上並沒有一個安全、有效的產品 在實驗階段也只有看到三家 我們一家一家來分析 首先是韓國amipharm公司的AYP-101 主要成分就是Polyene Phosphatidylcholine(多烯磷脂醯膽鹼) 其實成分就是卵磷脂（Lecithin） 這個成分其實就是我在第二點產品表格的比較圖 市面上早就有人把「肝得健」拿到打局部脂肪 i.imgur.com/e4Mpqhy.jpeg 我們可以看到肝得健本來的作用是治療肝臟疾病 但是有人把他拿來仿單外使用(就是沒有藥證)來打溶脂 他的作用也是造成細胞膜壞死 所以副作用大且效果差 i.imgur.com/V03Ghyr.png 我們可以看到新聞中提到的副作用造成壞死及硬塊 來看看美國FDA官網怎麼說 i.imgur.com/QuAWEBo.jpeg i.imgur.com/UARA6Eg.png Lipodissolve就是肝得健，而其中成分就是AYP-101的成分 難怪韓國amipharm公司的AYP-101 也只敢作少劑量、範圍小的雙下巴實驗 並且只在南韓做臨床 未來是無法拿美國、歐洲藥證的 因此 AYP-101不會是康霈CBL-514的對手 第二家是香港科迪的CU20401 他在2023/6月掛牌股價一路破底 i.imgur.com/KnDWRes.png 為何投資人會對他沒有信心呢? 原來CU-20401是「膠原蛋白酶」 過去這個藥物就是 ENDO這家藥廠用來治療橘皮組織的藥物Qwo 結果Qwo這個藥上市後一直賣不好 因為他效果差、副作用大 這二大醫美硬傷 當然醫美醫師不會想推患者使用 i.imgur.com/wxn5vjy.jpeg ENDO藥廠嘗試去改良膠原蛋白酶但無功 最後在2022年底公告停止生產及銷售 因為認為沒有商業價值 目前看起來科笛正在走改良「膠原蛋白酶」的老路 而且膠原蛋白酶影響的是膠原蛋白組織 不會是脂肪細胞 再來就是Qwo針對橘皮組織的效果都不好了 如果科笛再把他改溫和 那效果可會更慘不忍賭 因此 CU-20401也不會是康霈CBL-514的對手 最後一家是以色列藥廠Raziel的RZL-012 RZL-012是小分藥能破壞細胞膜讓細胞壞死 我在第二段的文章有提到 只有康霈走的機轉是細胞凋亡 如果走的是細胞壞死的老路 一樣只能面對副作用大、療效差的後果 i.imgur.com/ST4SgKI.png 上面是Raziel投稿的論文(參考資料: RZL-012 For Fat Reduction • Blaugrund et al) 我反白的部分翻譯的意思: 破壞細胞膜讓脂肪細胞壞死，然後讓纖維組織取代並且導致打針的地方收縮 我請師爺給翻譯翻譯白話文: 就是打針的地方細胞壞死然後可能產生纖維化硬塊跟組織攣縮 接下來看看RZL-012在雙下巴人體實驗上的副作用 i.imgur.com/oyOhoNO.jpeg (參考資料: Efficacy and Safety of Tapencarium (RZL-012) in Submental Fat Reduction, Aesthetic Surgery Journal 2023, Vol 43(10) NP797–NP806) 紅色圈起來的部分是打完針後造成了顏面神經麻痺疾病有四人 高達26.6%的人打雙下巴會出現這樣的副作用 顏面神經麻痺會造成嘴歪臉斜 這是來醫美診所的客人很難接受的 最後我這邊插播一下RZL-012針對竇根氏症的結果 竇根氏症是一種全身性長脂肪瘤的罕病 詳細介紹、市場等等我會放在下一篇文章 i.imgur.com/FgCXLgQ.jpeg 上圖紅色的部分是RZL-012注射患者，綠色是對照組 可以看出注射RZL-012效果不明顯(跟對照組數字差不多) 康霈是平均減少54.7%的脂肪瘤體積 因此從機轉、動物實驗、人體實驗的證據來看 康霈CBL-514無論是在療效及副作用都超越RZL-012許多 綜合以上分析 康霈CBL-514目前在賽道上是沒有競爭對手的 五、論文 這是康霈CBL-514的2a實驗數據的論文發表 i.imgur.com/FwvFNYy.png 能發表在aesthetic surgery journa絕不是泛泛之輩 他在醫美整形手術領域的排前是前幾名雜誌 i.imgur.com/8z7Ctcf.jpeg 而執筆的作者是澳洲一位知名的教授皮膚科教授 同時他也有寫一些醫美相關的教科書 這樣等級的教授幫康霈作實驗 爾後整理成論文 (實驗數據內容我在第三點有寫過了就不再贅述) 內容介紹康霈CBL-514是一個安全、有效的新藥 能顯著減少脂肪體積透過細胞凋亡的模式 進入了二期的stage1及stage2實驗後 康霈找到了醫美大神等級的美國教授來主持實驗計畫 Michael H GOLD是何方神聖呢? 他發表了300多篇論文、35個教科書章節 編輯了二本教科書 並且擔任一些醫學期刊的委員及主編 及一些醫學會的主席 就在2024年的二月初 Dr. Michael GOLD把康霈CBL-514的數據 帶到了IMCAS在巴黎的醫學會上發表 IMCAS是全球最具代表性的美容醫學研究會議之一 致力於為整形外科醫生與皮膚科醫生提供最新的學術和產業資訊 全世界共有1萬5千名醫師到法國巴黎參加會議 會中Dr. Michael GOLD發表了對康霈CBL-514的讚許 甚至在演講對著受試者瘦身下來的照片說 「過去我們無法達成這樣的效果但是CALIWAY(康霈)達到了!」 i.imgur.com/9CAOVqV.png 最後在文章的結論如下: 康霈CBL-514能達到類似或是超越抽脂手術的效果 而且超越目前現有的非手術溶脂(註:冷凍溶脂或是現有的溶脂針) 參考資料: 2024 IMCAS網站 另外這是Dr. Michael GOLD在2024五月的演講片段節錄 (取自康霈上市前業績發表會) i.imgur.com/omUIGcY.jpeg i.imgur.com/oto3uGi.jpeg i.imgur.com/NL2Ikb6.jpeg 可以看到Michael GOLD提到的重點 不但能減脂 同時皮膚依舊保持緊實無鬆弛 未來會是醫美的game changer 看到了這邊 其實我很感動~ 一個位在台灣汐止的小公司 花了十多年的時間研發藥物 終於站上國際舞台發光發熱 我很敬佩公司經營團隊有這樣的眼光跟信念 六、專利 目前可以確定的是 康霈CBL-514市場大、效果好、副作用小 一個這麼好的藥物 當然要有專利的保護 我除了上網找資料、請教前輩、訪問公司外 我跟朋友花錢找了公正第三方的專利事務所 i.imgur.com/2r45UgM.jpeg 這是一份高達近90頁的分析 i.imgur.com/xuqbsnD.jpeg 首先康霈CBL-514是小分子化學合成藥 不是植物藥 也陸續取得各國數項專利 i.imgur.com/K4i39wZ.jpeg 而且隨著時間進展 公司也持續作進一步的專利佈局 設立起嚴密的護城河 來保護CBL-514的價值 七、 醫師看法 訪問過幾位整形外科醫師、皮膚科及其他專科從事醫美的醫師 大家對於有比較大的副作用的療法比較不喜歡 因為醫美的顧客花錢來變美 如果遇到比較嚴重副作用時 很容易會有醫療糾紛 i.imgur.com/MuJ3vFT.png 這也是為何目前現存的局部消脂針賣的不好 因為效果差、副作用大 我們來看看Belkyra倍克脂（俗稱：美國消脂針） 有美國FDA、歐盟EMA、台灣衛福部核准的雙下巴溶脂針 從2016及2017上市以來一年賣5000多萬美金 到了2018年只剩賣3800萬美金 2019更是只剩3000萬美金 因此醫師缺少一個安全且有效的工具 我認為康霈CBL-514正符合這樣的需求 另外我們從商業的角度來思考 目前醫美診所採購冷凍溶脂或是肌動減脂 光是儀器就要花上數百萬元 之後才慢慢跟醫美客人收錢 診所要先花一大筆錢(可以分期付款) 之後不知多久才能回本 但如果今天是採購「針劑」CBL-514 一般來說只需小量庫存放診所 有需要時再請業務送貨就好 而且診所很多「針劑」的採購 都是可以延後一、二個月付款 也就是說 可以先收到醫美客人打針的錢 之後才把「針劑」貨款給廠商 所以「針劑」對診所來說是正現金流 而採購貴鬆鬆的儀器對診所來說光是回本就不知多久了 最後是關於診所的營收及淨利 一位醫師一天能開的抽脂手術有限 維持開刀房的成本也高(麻醉、消毒、護理人員、場地空間等) 但是一位醫師一天可以打很多消脂針 因此等康霈CBL-514上市後 有打CBL-514消脂針的診所淨利會更加提升 結論生技公司的客戶其實是醫師 醫師覺得想採購 生技公司的產品才出現在診所醫院 客戶來到診所 也才會接受到醫師、諮詢師的推銷 所以從醫師的角度來看 一個安全、有效的產品 醫師又不用負擔大額的成本 又可以增加診所利潤 我預估康霈CBL-514上市一定賣爆 八、同場加映: 因為康霈CBL-514能針對脂肪細胞凋亡 所以不只能溶脂 只要是脂肪相關的疾病 例如橘皮組織、竇根氏症、脂肪水腫、睡眠呼吸中止症等疾病 都可以是康霈CBL-514未來應用的領域 目前橘皮組織、竇根氏症都已經二期解盲成功 這二個疾病不但有很大的市場 而且還有一個共同點 就是目前沒有一個好的治療方法 因此康霈CBL-514未來可能會是市場獨拿的局面 而在上市前業績發表會新公佈的睡眠呼吸中止症適應症 市場大小應該有也機會到百億美金以上 目前也是沒有任何藥物治療 詳細的資料分析 我等下一篇發文再來跟大家分享 i.imgur.com/tMQfDbv.png i.imgur.com/2y4wJBo.png i.imgur.com/Imputj9.jpeg 資料來源:康霈股東會 九、股價思考 前面的分析 讓我們了解到康霈CBL-514市場大、療效好、副作用少 現在就讓我們來分析公司的價值 我從五種方式來評估 a.市值併購法 b.市場大小推估rNPV c.市場大小推估eps d.使用人數推估eps e.對標熱門醫美產品肉毒桿菌 無論那種預估方法 都有他參考的依據 但也都存在著一些不確定性 因為我會用比較「保守」的資料預估 以確保我們投資的安全邊際 a. 市值併購法 下圖是近年醫美相關的併購案 針對的適應症跟康霈CBL-514一樣針對局部溶脂及橘皮組織治療 i.imgur.com/P9g9IM9.jpeg 先來看局部溶脂的適應症 首先Allergan 在2015年併購了kythera的溶脂針 花了21億美金(當時拿藥證，但是還無營收) 二年後Allergan 又併購了zeltiq aesthetics inc的coolsculpting system冷凍溶脂 又花了24.7億美金 前後共花了45.7億美金 很積極地想要在局部溶脂攻城掠地 康霈CBL-514不管在療效及安全性都遠高於上述二個併購案的產品 所以我認為光是在溶脂這個適應症上 康霈CBL-514保守抓就至少有三十億美金的價值 橘皮的部分 Endo花了26億美金買下Auxilium 當時Auxilium有三種藥 Xiaflex(QWO)營收1.5億美金(這個是可治療橘皮的藥) Testopel及Stendra營收共1.1億美金 如果我們用比例估算併購中只算橘皮的部分 26*1.5/(1.5+1.1)=15億美金 竇根氏症的部分 因為是罕病且無治療藥物 過去也沒有治療的竇根氏症的相關藥物 所以只能從別的罕病併購案來推敲 一般來說罕病藥價高且有fda的7年獨賣期 所以可以看下圖的併購金額都滿高的 我保守抓10億美金就好 i.imgur.com/xWcvu8X.jpeg 這樣溶脂+橘皮+竇根氏症保守估就至少有55億美金的市值 i.imgur.com/11Thhpr.png 如果未來康霈CBL-514繼續拓展脂肪相關適應症的話 估值更是無可限量 b. 市場大小推估rNPV i.imgur.com/RUatgun.png i.imgur.com/2y4wJBo.png i.imgur.com/tMQfDbv.png 從公司法說提供的研調機構預估，整理如下: i.imgur.com/pkQef0v.png 最右邊的表格就是未來康霈或是授權對象可能的市場規模大小 就看康霈CBL-514能拿到多少佔比了 在局部消脂還有橘皮的市場 康霈CBL-514沒有什麼競爭對手 理論上可以達到80%的市佔是有機會的 但是我也是很保守的打個五折只算40%就好 竇根氏症因為全身性長滿會痛的脂肪瘤 不確定會有多少患者會用藥 不過罕病有個好處就是保險會給付 但我也是先抓15%的市佔就好 i.imgur.com/puV0qaK.png 至於授權金的部分 我們看以下取自經濟日報的新聞 i.imgur.com/DE6TWdT.png 昱展的授權金有8.62億美金，並另含三項產品的銷售分潤10%至15% 而長效戒毒癮針劑在2030年可能會有15-20億美金的市場 那麼康霈1000億的市場又該有多少的授權金呢? 我這邊只很保守抓 局部消脂+橘皮+竇根氏症只算21億，產品的銷售分潤我也抓低標12% 利用這樣去跑rNPV 最後算出來未來的所有獲利 我只用50%去估算取證(因為目前在二期實驗，我只當成功或失敗各半50%) 但是這種算法是極為低估的 我舉例 假設全校能考上建中的機會過往只有10%的學生 我們能說每一個學生考上的機率就只有10%嗎? 當然不行 因為如果這個學生過去考模擬考都高分通過 且成績都在全校幾名 我們當然會預估他能考上建中的機會非常的高 i.imgur.com/dYOXrql.png 市佔打五折、取證安全系數又只算50% 用這樣保守去算出來的現值就有489元了 以下提供不同的市場、市佔、取證安全系數來看看不同的結果 i.imgur.com/akXzXuk.png 從最保守版的489元到樂觀版的1039元 為何會差異這麼大? 就是因為醫美消脂、橘皮及竇根的市場太大 而康霈的股本小 所以市場及市佔差一些些 計算起來的獲利就差很多了 但這是好事 表示我們是在藍海裡翱翔 而不是在沒市場的紅海裡翻騰 而且很重要的一點是 rNPV的意思是把一家公司未來會產生的所有現金流 都換算成現在價值的一種計算方式 所以算出來會是股票的淨值 就像台積電淨值一百多 但是股價在900上下 c.市場大小推估eps 這個版本的預估 我們用預估的市場規模及市佔率 在產品順利上市後 來跑跑看會有多少eps 我一樣用最保守版的 市佔打五折(醫美40%、竇根15%) 首先如果產品順利授權出去 可能在2025-2027年中間 都可能會有授權金進來 但是這一塊不知道合約內容會如何簽 所以我就不估了 直接看2028年產品上市後能能帶來多少獲利 2028年產品剛上市 i.imgur.com/zyyOQpF.png 假設的市佔成長如下 2028市佔(醫美10%、竇根5%) 2029市佔(醫美25%、竇根10%) 2030市佔(醫美40%、竇根15%) 我們以2028年為例(上圖單位是百萬台幣) 消脂的分潤90億+竇根的分潤10億+橘皮51億 2028年康霈的分潤共計151億 支出的部分 從過去康霈的111及112年的年報、113年的季報 i.imgur.com/ixlEd2a.png i.imgur.com/Wtg5yHj.png 可以看出一年的管理費用大約3000多萬 花費比較多的是研發費用 就是目前正在作的CBL-514的實驗 在2028年產品上市後就不需再支付了 這裡就把費用支出都抓高好了 管理費一年5000萬+研發費用2億 這樣康霈的分潤151億-支出2.5億 2028還有148.5億獲利 股本6.97億(共計13.94萬張) 這樣2028年EPS是106元 依此類推 2029年EPS是210元 2030年EPS是385元 就算本益比給個20倍 算出來的股價也是很驚人 更何況新藥股的本益比不止20倍 d.使用人數推估eps 從研調機構或是整型外科學會的資料 來推估可能的客戶族群人數 下圖是來自國際美容整形外科學會的統計 (International Society of Aesthetic Plastic Surgery) i.imgur.com/007I1Bd.jpeg 如果把Liposuction(抽脂)+abdominoplasty(腹部整形抽脂手術)加在一起 大約有3484552人，每年成長我只抓12%就好(圖中是成長20%) 到了2028年會達7703234人 Non-surgical fat reduction(非手術的減脂)人數是778716人 每年成長我只抓5%就好 到了2028年會達1095732人 其中抽脂手術，我預估會有至少30~40%的人會改成用CBL-514打針的 而非手術的減脂，我預估會有60~70%以上的人用CBL-514打針 因此預估2028年轉換成CBL-514的人有 7703234*0.3+1095732*0.6=2968409 但是到時候打CBL-514的人口一定不止這樣 各位還記得我前面畫的冰山一角圖嗎? 很多怕手術風險及認為非手術減脂無用的人 看到CBL-514的效果後 會願意從觀望跳出來打針 這個人數的預估很難估 但我覺得每五個打CBL-514的人 至少有機會去影響身邊一個朋友去嘗試 所以潛在人口基數會是2968409*1.2=3562091人 平均一個人打CBL-514至少打2瓶以上 因此在2028年的需求會有3562091*2=7124182瓶的CBL-514 如果我用CBL-514的醫院診所進價來算(這才是藥廠的營收) 一瓶預估15000台幣(約比kybella貴一些) 7124182*15000=106862731000(高達1068億台幣) 而分潤我們一樣用12%來估 康霈認列的營收會是106862731000*12%=128235277(高達128億) 康霈營收128億扣除2.5億支出 2028年獲利還有125.5億 股本6.97億(共計13.94萬張) 這樣2028年EPS是90元 同樣的邏輯計算2029及2030年的eps如下圖 i.imgur.com/xKKLj8J.png 上面只有計算到局部消脂針的eps 不包括橘皮及竇根氏症的獲利 因為這二個疾病 目前沒有一個有效的治療方法 所以就沒有用現有治療人數來預估模型了 但可以看看下面的資料 i.imgur.com/B4gx0XF.jpeg 這是2023年Aesthetic Surgery Journal 針對橘皮的文獻綜述 在歐美女性中，有80-90%的女性在大腿、臀部有橘皮 而且目前沒有一個「有效」的療法 如果2028年美國人口3.5億、歐洲人口8億，共11.5億 歐美女性有11.5*50% =5.75億人 i.imgur.com/VYN2NSv.png 根據上圖的人口年紀分布圖 成年女性(大於20歲)大約佔(4+4.1+4+3.8)/49.8=31% 因此歐美成年女性有橘皮的人數約有5.75*31%=1.78億人 每1%的人治療 就有178萬個患者 每1%的人治療 換算成獲利就有eps22元 尤其歐美女性又很常穿比基尼 這部分有很大的潛力(而且還沒有計算到亞洲) 而且橘皮的治療應該會用到2-3罐 光是保守估就有這樣的成績了 i.imgur.com/fZsPh0Z.png 接下來看看竇根氏症 i.imgur.com/IsPApyz.png 上圖是來自於future rare disease的調查研究 五種分析美國的竇根氏症，平均約10萬人 推算美國+歐洲約有32萬人有竇根氏症 因為罕病藥價高 例如藥華藥在美國的藥價是20萬美金/年 所以到時候CBL-514可能也是10多萬美金/年 如果藥廠出貨價(美國及歐洲)我算4萬美金/年 32萬人假設10%的用藥就有3.2萬人 藥廠營收會有3.2*4*30=384億台幣 康霈分潤有384*12%=46億台幣 大約每年可貢獻eps33元 最後來作個統整 i.imgur.com/sgqe3u3.png e.對標肉毒桿菌素 因為在肉毒桿菌素上看到許多與CBL-514相似的地方 所以用它來作一個對比 相信大家對肉毒桿菌素治療皺紋不陌生 身邊一定有家人朋友打過 其實最早期他是用來治療斜視和眼瞼痙攣 後來才發現可以改善皺紋 造就了史上最暢銷的醫美藥物 i.imgur.com/eoSkzgo.jpeg 在2022就有922萬人接受肉毒桿菌素在醫美的治療 而且持續成長當中 未來一年會到1000萬人以上 況且他不只在醫美的適應症 公司陸續拿到了不同疾病的藥證 還包括了眼瞼痙攣、半面痙攣、局部肌肉痙攣、斜視、痙攣性斜頸、小兒腦性麻痺引起之 肌肉痙攣、上臉部皺紋（皺眉紋、抬頭紋、魚尾紋）、原發性腋窩多汗症、成人中風後之 手臂痙攣等 可以看到AbbVie的財報中 i.imgur.com/iFfLv2U.jpeg 肉毒桿菌素在2023年共銷售56億美金 醫美的銷售是26.8億美金 其他疾病的銷售是29.9億美金 就像康霈的 CBL-514一樣 除了局部消脂的適應症外 還有橘皮及竇根氏症 未來只要跟脂肪相關的疾病 都有可能走肉毒桿菌素的路線 陸續拿到藥證 不斷地把市場擴大 如果在醫美的領域(局部消脂+橘皮)也作到1000萬人次 平均一次治療用二瓶CBL-514 一瓶1.5萬台幣 這樣一年的營收是3000億台幣 康霈的分潤是3000*12%=360億台幣 股本6.97億(共計13.94萬張) 這樣的EPS大約是257元 如果把竇根氏症大約每年可貢獻eps33元 合計一年的EPS大約是290元 如果未來拿到其他脂肪相關疾病的藥證 那麼CBL-514的市場又更大了 結論: 用了5種模型去預估未來的獲利 找了不同的資料來作佐證 也用比較保守的參數來運算 得到的結論都指出公司未來會有驚人的獲利 對我而言 我會抱著等待發酵 也會去競拍 期待康霈 「超越現有療法 改變市場的創新」 投資總有風險，本人資料研究成果僅供參考，不涉及買賣投資之依據。鄉民在進行投資決 策時，務必自行審慎評估，並自負投資風險及盈虧。本人不收會員、不開訂閱、不推銷產 品。投資研究是我的興趣，歡迎交流。 ------------------------------------------------------------------------- |
